雷曼只是一個犧牲品和典型縮影

　　“不在泡沫中爆發，就在泡沫中滅亡”，這是華爾街亙古不變的真理。

　　《別了，雷曼兄弟》一書的作者們在總結雷曼破產的教訓和啟示時，如此感嘆。他們說，“次貸泡泡去了，還會有新的美麗泡泡升起；一個雷曼倒下去，必然有新的雷曼站起來。”

　　親身其中的這些前雷曼高層員工坦承，如果雷曼不去趟“次貸”渾水，興許就不會有去年破產的悲劇，但也絕不會有雷曼前幾年的輝煌。

　　在房地產和信貸泡沫形成過程中，雷曼是最大的既得利益者之一，也是危機多級杠桿放大的得力幫兇。而在泡沫破滅時，它成了“去杠桿化”過程最大的犧牲品，投機者博弈最大的賭注，政治家殺一儆百的最大陪葬。

　　金融危機一周年之際，全球都在總結這場危機的教訓。本報記者近日在紐約專訪了《別了，雷曼兄弟》一書的四位主要作者。

　　四位作者都是華爾街一線從業人員，目前分別是巴克萊北美資產證券化副董事李溦，美國黑巖資產管理公司市場咨詢部業務經理趙艷潔，美國對沖基金麥道基金董事總經理、全球風險管理專業人士協會前主席李勇，以及一位不愿意透露姓名的前雷曼不動產抵押貸款證券部門的交易員。

　　雷曼破產的原因

　　《21世紀》：雷曼走向破產的原因到底是什么？

　　作者：雷曼兄弟走到破產首先是它自身一系列鋌而走險的次貸相關業務，和以這些業務為核心的公司運轉模式在房地產泡沫破滅后走到了盡頭。

　　這些業務的背后，是雷曼和當代華爾街投行的機制：以薪金激勵為核心的公司治理機制、30倍以上資金杠桿的經營機制，以及先天不足的融資方式等等，不可避免地導致了投行們越來越多向“次貸”等高風險領域拓展，越來越脫離傳統投行而轉向“對沖基金”用自有資本進行高倍博弈的戰略決策。

　　值得注意的是，雷曼絕不是唯一一家從事這些業務和存在這種機制的公司。

　　也就是說在公司機制和投行模式的背后，是整個美國現代金融市場體系：高度自由的創新市場、日益廉價和泛濫的信用、貨幣政策所帶來的流動性泛濫、近30年來金融監管的逐步放寬，以及市場各個環節上監管的明顯漏洞，這才是造成這場泡沫和危機的根本性原因，而雷曼只不過是這場危機中的一個犧牲品，和這場泡沫全程的一個最典型縮影。

　　華爾街格局與贏利模式的變化

　　《21世紀》：華爾街格局自此之后發生了怎樣的變化？

　　作者：陸續廉價購買雷曼業務的機構應該說是受益者，如購買了北美業務的巴克萊，購買了亞洲業務的野村證券等等。

　　雖然雷曼因為按揭貸款抵押債券業務和商業地產投資業務破產，但是其它很多業務到破產那一天仍在日進斗金。其獨占鰲頭的全球固定收益市場業務、業績不俗的兼并收購及證券發行業務，在北美、歐洲、亞洲的強大市場份額成為其它還有能力兼并收購的機構的爭奪對象。

　　收購了雷曼北美業務，巴克萊無疑成為了北美固定收益市場的絕對龍頭；而一直以來只被視為日本金融巨頭的野村證券也在收購雷曼的亞洲業務之后一夜之間可望與其它世界巨頭抗衡。

　　《21世紀》：以前的獨立投行只有高盛和摩根士丹利活了下來，并且他們已轉型成銀行控股公司，后雷曼時代華爾街的盈利模式是怎樣的？

　　作者：從第二季度各家公司的表現來看，華爾街并沒有從根本上改變其盈利模式。華爾街的杠桿使用比例降下來了，但這更主要是對市場做出的反應，而不是監管原因。高盛和摩根士丹利轉型為銀行控股公司也是應急之策，為了能夠獲得政府更低成本的融資。但他們轉型并不代表獨立投行模式的消亡，獨立投行模式暫時退出歷史舞臺也不代表華爾街的窮途末路。在新的監管模式、新的投資需求下，在新的風險管理框架下，華爾街的格局和業務模式也許會發生根本性的改變，尤其是在金融監管逐步加強的大環境下，華爾街如何保持原有的活力，需要拭目以待。

　　教訓和啟示

　　《21世紀》：人們都在談論金融危機一周年的教訓，你們覺得有哪些教訓？

　　作者：證券化作為一種金融創新曾極大推動了市場和經濟的前進，其功勞毋庸置疑。金融衍生品的出現也是為了更好控制風險和更合理配置資源。然而，當這種創新模式走到另一個極端，我們看到的卻是區區1.3萬億美元的次貸，支撐著規模幾十倍于這一基礎的金融衍生品。在這些衍生品的助推下，風險非但沒有被控制反而被放大了。

　　但我們必須辨證地去解讀危機，辨證地去看待衍生品和金融創新。不是說要從此拒絕衍生品和金融創新，也不是說金融產品越簡單，金融創新規模越小，這個市場就越健康越沒有風險。危機的教訓除了一個度和量的平衡之外，更重要的是，當金融創新這部機器越來越復雜，越來越高速運轉的時候，風險管理、金融監管、信息披露等等其他配套的東西遠遠沒有跟上。

　　與以往的每次金融危機一樣，危機過后，監管的許多重大變化在醞釀和商討當中，造成此次危機的種種監管漏洞都將有可能產生新的法規，例如不同金融機構的杠桿使用水平、信用違約掉期市場的統一和監管、華爾街報酬體制和水平、“逐市計價”會計制度的調整等等。毫無疑問，“后雷曼時代”的華爾街金融機構將面臨更多的法規約束。

　　《21世紀》：風險管理方面最大的啟示是什么？

　　作者：金融市場的風險未知，如何控制風險是一個永恒的話題。這次危機告訴我們，靠數學方法來評估風險不一定可靠，特別是在危機之中不可靠，數量化模型只有一定的承受力。

　　金融監管改革不宜操之過急

　　《21世紀》：如何看待目前美國政府進行的金融監管改革？我們應該期待一個怎樣的監管制度？

　　作者：改革現在才剛剛開始，在時間上不宜操之過急，應該循序漸進，一步一步進行，不能一下子把所有的都改了。

　　最大的市場玩家，不能讓他們風險太大，這一點非常重要。，要想辦法把衍生品市場慢慢減小，如信貸衍生品、利率衍生品等這些可以開始著手限制。先試點，再慢慢看怎么做。對沖基金等以后也會有更多的信息披露。

　　從最近的情況看，全球領導人的決心還是挺大，形成了一些共識。

　　《21世紀》：這場危機對中國有什么啟發？

　　作者：雖然中美兩個資本市場所處的階段和環境完全不同，但歸根結底，市場是人的行為。而人性，不論在哪個國家哪個階段，很多是共通的。如果不反思雷曼的倒閉，不重視這次危機，今天美國市場上的種種現象也許明天會以不同的形式表現在中國市場上，只不過換個名字罷了。但如果能從中汲取教訓，衍生品或者金融創新本身是可以為我們帶來效率和活力的，我們完全可以把握這次機會做得更好。

　　另外，全球金融中心會向中國等經濟發展潛力比較大的地方轉移。這種轉移也是一種大趨勢。